摘要：導(dǎo)讀：今年最大的IPO就是小米上市。作為過去8年全世界最成功的一家公司，并且擁有大量的用戶和粉絲，小米的上市

文|朱昂

導(dǎo)讀：今年最大的IPO就是小米上市。作為過去8年全世界最成功的一家公司，并且擁有大量的用戶和粉絲，小米的上市也被寄予厚望。有傳聞?wù)f，小米的估值會(huì)在800到1000億美元之間，按照這個(gè)估值雷軍也會(huì)成為中國(guó)首富。那么小米到底是一家什么樣的公司？按照業(yè)務(wù)小米收入大頭來自手機(jī)，似乎是一家硬件公司。但看估值，小米又是互聯(lián)網(wǎng)公司的估值。那么小米到底是一家什么樣的公司呢？今天，和大家分享我們對(duì)于小米的認(rèn)知。

01

             小米：批著手機(jī)公司的外衣

從收入的結(jié)構(gòu)看，2017年小米營(yíng)收總收入為1145億人民幣，其中手機(jī)銷售額806億，智能終端IOT和生活消費(fèi)品銷售額234億，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)銷售額99億。從收入結(jié)構(gòu)的比重看，主導(dǎo)小米的產(chǎn)品還是手機(jī)，占到了2017年收入比重的70%，其他硬件類商品占到了20%的收入結(jié)構(gòu)，而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)占收入比重不到10%。從收入結(jié)構(gòu)的變化看，手機(jī)對(duì)于業(yè)務(wù)的主導(dǎo)過去幾年沒有發(fā)生太大的變化。2015年占比為80%，2016年占比71%。整體大硬件對(duì)于公司收入的占比常年維持在90%以上。所以我們光從收入結(jié)構(gòu)看，小米還是一個(gè)手機(jī)公司。這也是許多人對(duì)于小米的第一印象。

我們?cè)購(gòu)拿慕Y(jié)構(gòu)來看小米。雷軍很早就說過，手機(jī)其實(shí)不賺錢，僅僅是作為一個(gè)內(nèi)容分發(fā)的渠道。從招股說明書我們發(fā)現(xiàn)，2017年手機(jī)毛利率只有8.8%，而且這已經(jīng)建立在很大的規(guī)模效應(yīng)之上了。2015年公司的手機(jī)毛利率為-0.3%，到了2016年改善到了3.4%。小米也一直踐行之前的“初心”，從毛利結(jié)構(gòu)我們看到，小米一直以互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)作為其主要毛利的來源。2015年互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)占比達(dá)到了77%，到了2017年雖然下降到了39%，但那是因?yàn)槭謾C(jī)毛利率的大幅提升。也就是說，那么多年小米到了2016年才真正依靠手機(jī)賺錢，過去都是賺取軟件服務(wù)的錢。

02

             軟硬結(jié)合的商業(yè)模式

從商業(yè)模式上，過去幾年硬件公司最大的變化就是實(shí)現(xiàn)了“軟硬結(jié)合”。硬件和軟件缺一不可。最早推動(dòng)這個(gè)商業(yè)模式的當(dāng)然是蘋果。對(duì)于蘋果，我們?cè)?jīng)做過一些深度研究。蘋果真正的護(hù)城河是其IOS系統(tǒng)，整個(gè)軟件服務(wù)和iCloud。導(dǎo)致用戶脫離蘋果生態(tài)圈的成本越來越高。有了這些軟性的服務(wù)黏住客戶，蘋果在手機(jī)端才有了定價(jià)權(quán)。所以這個(gè)世界上會(huì)有兩類手機(jī)：蘋果和非蘋果。蘋果的毛利率極高，也占據(jù)了全球手機(jī)行業(yè)絕大多數(shù)的利潤(rùn)。

小米在商業(yè)模式上和蘋果有異曲同工之處，不僅僅有小米手機(jī)作為硬件，也提供自己的系統(tǒng)，云端服務(wù)，以及互聯(lián)網(wǎng)軟件應(yīng)用。小米一直是國(guó)內(nèi)對(duì)于蘋果模式研究最深的手機(jī)生產(chǎn)商。從控制產(chǎn)品的SKU，到自建線下和網(wǎng)絡(luò)銷售渠道。不同于蘋果依靠硬件收費(fèi)，軟件免費(fèi)的特點(diǎn)，小米是以成本價(jià)賣硬件，然后通過用戶的軟件付費(fèi)來賺錢。當(dāng)然，到了今天小米硬件手機(jī)也已經(jīng)盈利了。而且基于小米的軟件操作系統(tǒng)，衍生出了一系列其他的硬件產(chǎn)品。

小米的崛起也切入到了整個(gè)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的流量紅利爆發(fā)。整個(gè)中國(guó)的人口紅利在于長(zhǎng)尾人群，這些人對(duì)于性價(jià)比是敏感的。過去這些人群都會(huì)去買一些山寨手機(jī)，甚至所謂的“紅白機(jī)”。而1000元不到就能買到的優(yōu)質(zhì)小米手機(jī)出現(xiàn)，開始侵蝕了大量山寨手機(jī)的市場(chǎng)份額。也是在這一輪移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)流量紅利的爆發(fā)中，國(guó)內(nèi)手機(jī)行業(yè)完成了一次全新洗牌。過去的TCL，波導(dǎo)（手機(jī)中的戰(zhàn)斗機(jī)），夏新，聯(lián)想等逐漸淡出我們的視野，取而代之的是小米，Oppo， Vivo，華為等。我們發(fā)現(xiàn)整個(gè)品牌集中度越來越集中。

而且從銷售模式上，小米很早就學(xué)習(xí)了“Dell”模式。當(dāng)年P(guān)C互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代流量爆發(fā)的時(shí)候，Dell就很聰明的通過去中間化渠道，讓利給用戶。那個(gè)年代傳統(tǒng)電腦商惠普，康柏什么的都還是在百思買，Circuit City（金融危機(jī)倒閉了）這類電器商城里面做販賣。Dell直接通過互聯(lián)網(wǎng)渠道賣，價(jià)格更便宜，從而完成了市場(chǎng)份額的飛躍。

03

           以手機(jī)為渠道，小米的新零售思維

我們發(fā)現(xiàn)從小米成立以來，就有很強(qiáng)的互聯(lián)網(wǎng)基因，對(duì)于渠道價(jià)值和其弊病理解很深刻。所以未來我們認(rèn)為小米可能會(huì)是一種以手機(jī)為渠道，打造其新零售帝國(guó)。今天通過多年的耕耘，小米已經(jīng)有了超過1.9億的MIUI系統(tǒng)月活用戶。而且從一個(gè)小米手機(jī)用戶的角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)粘性還是很高。特別是云端服務(wù)，讓你所有的通訊錄，照片的存儲(chǔ)，個(gè)人信息等都保存在小米云。老用戶不斷沉淀，新用戶慢慢增長(zhǎng)，在用戶數(shù)端實(shí)現(xiàn)了一種“復(fù)利”。

一旦以手機(jī)為渠道的模式有了規(guī)模效應(yīng)，用戶就可以在小米手機(jī)端來購(gòu)買大量的小米商品。從零售的角度來看，中間渠道越多，商品的毛利率就必須越高。之前我們做中美零售對(duì)比的時(shí)候發(fā)現(xiàn)，美國(guó)經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)更加扁平化，而中國(guó)經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)的層級(jí)比較多。這導(dǎo)致中國(guó)消費(fèi)品公司的毛利必須要很高，才能一層層分到不同級(jí)別的經(jīng)銷商頭上。由于美國(guó)沒有過多中間環(huán)節(jié)，毛利率整體比國(guó)內(nèi)低40-50%左右。同時(shí)渠道太多離消費(fèi)者太遠(yuǎn)，也導(dǎo)致國(guó)內(nèi)消費(fèi)品公司更看重渠道價(jià)值而非用戶體驗(yàn)。

在這一點(diǎn)上，小米等于“自建渠道”，去掉了傳統(tǒng)的中間環(huán)節(jié)。導(dǎo)致其產(chǎn)品不需要很高的毛利率依然能夠盈利，讓利給客戶。同時(shí)小米開始擴(kuò)張其線下體驗(yàn)店，能夠讓用戶對(duì)其各類電子產(chǎn)品就行體驗(yàn)。但是目前整個(gè)線下體驗(yàn)店還是以3C產(chǎn)品為主，而小米的線上商城已經(jīng)變成了一個(gè)多品類渠道。

小米的新零售思路最終希望達(dá)到的是極致用戶體驗(yàn)：超高的性價(jià)比，低SKU，每一件產(chǎn)品都是精品，在價(jià)格也有極強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。這一點(diǎn)和網(wǎng)易嚴(yán)選模式還不太一樣，網(wǎng)易更多是ODM的代工模式。所以小米更像一個(gè)Costco的思維方式，用低毛利和低SKU去獲取長(zhǎng)期用戶的粘性。關(guān)于Costco我們也曾經(jīng)做過分析，是過去10年美國(guó)零售行業(yè)少數(shù)股價(jià)出現(xiàn)上漲的公司。

從公司的基因上來說，小米也有著極致的互聯(lián)網(wǎng)思維。雷軍是一個(gè)我非常喜歡的企業(yè)家，他出身平凡，沒有很好的口才，卻一直兢兢業(yè)業(yè)在做事情。小米的產(chǎn)品定位就是“感動(dòng)人心，價(jià)格厚道”。小米承諾未來硬件的毛利率永遠(yuǎn)不會(huì)超過5%，給用戶永遠(yuǎn)提供極致的產(chǎn)品體驗(yàn)和超過性價(jià)比。小米也一直是一個(gè)讓我們感動(dòng)的公司，幾乎每一款產(chǎn)品都是用心去做，不會(huì)
坑爹。小米也是全世界唯一銷售下滑之后，還能重新增長(zhǎng)的公司。我特別喜歡雷軍的那句話“厚道的人運(yùn)氣不會(huì)太差。”

04

                小米的風(fēng)險(xiǎn)在哪里

根據(jù)我們之前的分析，小米的內(nèi)核是一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司，當(dāng)然收入結(jié)構(gòu)還是介于硬件和軟件之間。未來小米的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)出在哪里呢？一個(gè)表層的風(fēng)險(xiǎn)是，小米目前對(duì)于手機(jī)的依賴度還是很高，可以說手機(jī)銷售和其用戶流量的相關(guān)性太大。一旦手機(jī)銷售不行，用戶流量可能就不怎么增長(zhǎng)了。進(jìn)入今年以來，國(guó)內(nèi)手機(jī)銷量開始負(fù)增長(zhǎng)了，小米在去年手機(jī)銷量爆發(fā)之后，接下來很可能硬件增速下來。下圖來自方正證券的研報(bào)，我們看到去年四季度是小米手機(jī)銷量的一個(gè)高峰。手機(jī)銷量是小米的一個(gè)基石。

而在新零售這塊，由于小米的模式和網(wǎng)易不同，產(chǎn)品品類要快速上量還需要時(shí)間。我認(rèn)為需要實(shí)現(xiàn)小米的新零售戰(zhàn)略和布局依然需要幾年的時(shí)間，這一塊很難在短期帶動(dòng)毛利。而其他互聯(lián)網(wǎng)軟件和應(yīng)用的銷售，也將更依賴移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)整個(gè)產(chǎn)品創(chuàng)新和大環(huán)境。簡(jiǎn)單而言，未來幾年小米會(huì)在增速上遇到一個(gè)休整期。

這就導(dǎo)致另一個(gè)問題：估值不能太貴。說實(shí)話1000億美元估值的小米，內(nèi)心還是打鼓的。業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)短時(shí)間內(nèi)難以匹配高估值，而且騰訊，F(xiàn)B這些互聯(lián)網(wǎng)公司目前估值也很便宜。更重要的是，今年以來作為大熱的香港上市新股都經(jīng)歷了上市后股價(jià)的大跌。比如最近上的平安好醫(yī)生，之前的閱文集團(tuán)，易鑫等，都出現(xiàn)了上市后的下跌。足球比賽有句話叫“大熱必死”，有時(shí)候就算好公司也要看價(jià)格。芒格說過，用公道的價(jià)格去買偉大的公司，而非用貴的價(jià)格去買。

無論如何，小米和雷軍已經(jīng)鑄就了偉大。這是一個(gè)最好的時(shí)代，一個(gè)讓厚道人賺錢的時(shí)代